De nuevo, los bancos centrales

El final de 2023 en los mercados fue excepcionalmente bueno con importantes revalorizaciones en la práctica totalidad de activos. Si bien las Bolsas ganaron en media un 15% en el año y la renta fija un 5%, el grueso de estas rentabilidades se ha logrado en apenas dos meses y medio (alzas en enero, luego correcciones y rally desde noviembre). El giro del mensaje de los bancos centrales, una vez más, ha sido el factor director de las cotizaciones (como en meses anteriores lo fue su beligerancia anti inflacionista). De “amenazar” en septiembre con nuevas subidas, lo que elevaba las probabilidades de recesión, a “prometer” rebajas de tipos en 2024, lo que permite pensar en un escenario de aterrizaje suave y reaceleración de la economía en 2025. Ojalá sea así y el endurecimiento monetario reciente pase a la historia como exitoso para reconducir la inflación sin apenas dañar el crecimiento. Pero no todo el mérito es de los bancos centrales. La política fiscal expansiva ha sido una gran aliada, así como, la moderación de la inflación por el lado de la oferta (reducción progresiva de los cuellos de botella y evolución negativa de las materias primas en este 2023) también ha sido esencial para reducir la presión en los precios.

El temor era que la inflación se fuera trasladando a la demanda en un contexto de elevada liquidez, reapertura económica, ahorro y pleno empleo y los bancos centrales no tuvieran más remedio que provocar una recesión como única forma de llevar la inflación hacia el objetivo del 2%. La percepción generalizada era que, salvo la aparición de una nueva amenaza para el sistema financiero, como el amago que tuvimos con la caída de SVB, del First Republic o de Credit Suisse, los bancos centrales estarían dispuestos a hacer lo necesario, incluso provocar un aterrizaje brusco para doblegar la inflación. Pero, con los últimos datos macro , podemos decir que la inflación está camino del 2% y el PIB, aunque pierde dinamismo, parece que evitará la contracción.

Estamos ante un aterrizaje suave que, acompañado de desinflación, permitirá a los bancos centrales un ajuste fino en los tipos de interés compensando parte de las fuertes subidas de los últimos dos años (525 puntos básicos (pb) de la Fed y 450 pb el BCE). Ahora, dejamos el tipo de interés terminal atrás y debemos pensar en recortes del orden de 150 pb en los próximos 12/18 meses que deberían favorecer una reactivación económica en 2025, hacia cotas en línea con el potencial. Pero de forma simultánea, los bancos centrales deben intensificar el proceso de reducción del tamaño de sus balances. En el caso del BCE es relevante que lo haya hecho en dos billones de euros desde junio de 2022, pero en su mayoría de la liquidez prestada a los bancos. Aún le quedaría por reducir su balance en 4,7 billones, cuatro de ellos de deuda pública (el resto, covered y renta fija privada). Este 2024 recortará unos 500.000 millones. Veremos cómo impacta en los tipos y por ende en la evolución de la economía y los mercados.

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